Rating ‘brA’ atribuído à LM Transportes Interestaduais ...

Comunicado ? Imprensa

Rating `brA' atribu?do ? LM Transportes Interestaduais Servi?os e Com?rcio S.A.; perspectiva est?vel

22 de novembro de 2019

Resumo da A??o de Rating

A LM Transportes Interestaduais Servi?os e Com?rcio S.A. (LMIS) ? uma subsidi?ria integral da LM Participa??es e Empreendimentos Ltda. (Grupo LM). O rating da LMIS espelha o perfil de cr?dito do Grupo LM, dada a nossa opini?o de que a LMIS ? parte integral do grupo.

O Grupo LM atua principalmente na atividade de gest?o de frotas e teve forte expans?o em 2019. Sua frota total deve atingir 26,4 mil ve?culos no final de 2019, versus 23 mil ve?culos em 2018.

Em nossa opini?o, a baixa escala do Grupo LM e sua limitada diversifica??o de clientes exp?em suas margens a uma elevada volatilidade, a qual, no entanto, ? contrabalanceada pelo foco da empresa em gest?o de frotas para clientes corporativos. Essa atividade possui contratos com prazos m?dios de dois a cinco anos que aumentam a previsibilidade do fluxo de caixa da empresa.

Em 22 de novembro de 2019, atribu?mos ? LMIS o rating de cr?dito corporativo de longo prazo

A perspectiva ? est?vel. Esperamos que o Grupo LM mantenha margem EBIT entre 20%-25%, mesmo diante de um crescimento mais robusto de 35% em 2019 e de 20% no ano seguinte. Ainda assim, estimamos uma ligeira melhora no ?ndice de cobertura pelo EBIT do grupo, que deve se manter consistentemente acima de 2,0x.

ANALISTA PRINCIPAL

Bruno Matelli S?o Paulo 55 (11) 3039-9762 bruno.matelli @

CONTATO ANAL?TICO ADICIONAL

Victor Nomiyama S?o Paulo 55 (11) 3039-9764 victor.nomiyama @

L?DER DO COMIT? DE RATING

Fl?via Bedran S?o Paulo 55 (11) 3039-9758 flavia.bedran @

Fundamento da A??o de Rating

O rating da LMIS baseia-se em nossa an?lise do Grupo LM em fun??o da relev?ncia da empresa para este. A LMIS constitui cerca de 75% do faturamento do grupo, 94% de sua gera??o EBITDA e cerca de 90% de sua d?vida. A gest?o da empresa ? compartilhada com a do grupo e existem garantias cruzadas entre as d?vidas das subsidi?rias. O Grupo LM ainda controla a LM Transportes Servi?os e Com?rcio (LMTS), empresa de gest?o de frotas que concentra contratos no setor p?blico; a Bravo Caminh?es e ?nibus, opera??o de concession?rias de caminh?es e ?nibus da marca Volkswagen nos estados da Bahia e Minas Gerais, e a AuraBrasil, opera??o de loca??o de plataformas a?reas.

A avalia??o do perfil de cr?dito do Grupo LM reflete a limita??o de sua escala contando com uma frota operacional m?dia de 25 mil ve?culos em setembro de 2019, ante 105 mil da Movida, 150 mil da Unidas e 260 mil da Localiza, o que exp?e o grupo a uma maior volatilidade de fluxos de caixa em fun??o de potenciais quebras de contratos. Al?m disso, a estrutura de seminovos do grupo possui maior concentra??o de vendas via atacado o que gera um n?vel de deprecia??o por ve?culo

mais elevado que o de seus pares e impacta sua margem EBIT. A margem EBIT na opera??o de gest?o de frotas gira em torno de 20%-25%, enquanto a de seus principais pares da ind?stria ultrapassa 40% na mesma atividade.

Contrabalan?ando sua exposi??o ? alta volatilidade, a opera??o do Grupo LM foca o segmento de gest?o de frotas, com contratos de prazos m?dios de dois a cinco anos, o que lhe oferece maior previsibilidade de fluxo de caixa. Destaca-se ainda que parte significativa da frota do Grupo LM (cerca de 30% em unidade ou 54% em valor de ativo) ? composta de ve?culos utilit?rios e pesados, com maior valor econ?mico e atrelado ? atividade operacional de seus clientes. Essa caracter?stica penaliza o n?vel de deprecia??o, mas reduz a potencial volatilidade de seus contratos em compara??o ao segmento de ve?culos leves. A deprecia??o m?dia anual por frota operacional ? pr?xima a R$ 4,5 mil, enquanto a de seus pares da ind?stria ? em torno de R$ 3,5 mil no segmento de gest?o de frotas.

O Grupo LM vem mantendo sua frota operacional relativamente est?vel nos ?ltimos cinco anos, em torno de 15 mil ve?culos at? 2017, apresentando crescimento mais forte em 2018 e 2019 e atingindo 25 mil carros em setembro deste ano. Esse crescimento ? oriundo de sua entrada no segmento de RaC (rent-a-car), principalmente para motoristas de transporte por aplicativo. Al?m disso, o crescimento reflete a leve recupera??o da atividade econ?mica brasileira, impulsionando os resultados da opera??o de suas concession?rias e de aluguel de equipamentos.

O grupo tamb?m vem trabalhando na estrutura??o da sua opera??o de venda de seminovos para dar vaz?o ao volume de carros renovados, que deve atingir cerca de 5.000 ve?culos por ano. Dessa forma, o grupo deve obter melhores resultados na precifica??o de seus carros usados, reduzindo o volume de deprecia??o para mais pr?ximo daquele de seus concorrentes, o que deve impactar positivamente sua margem EBIT.

Projetamos que as receitas consolidadas do grupo, incluindo venda de ve?culos, atinjam cerca de R$ 860 milh?es em 2019 e R$ 1,0 bilh?o em 2020, mantendo sua margem EBIT perto de 25% nos pr?ximos anos. Em rela??o ?s outras subsidi?rias do grupo, Bravo e AuraBrasil, esperamos resultado est?veis, contribuindo com cerca de R$ 250 milh?es de faturamento e entre R$ 20 milh?es a R$ 30 milh?es para o EBITDA.

Perspectiva

A perspectiva do rating ? est?vel. Esperamos que o Grupo LM mantenha margem EBIT entre 20%25%, mesmo diante de um crescimento mais robusto de 35% este ano e de 20% no ano seguinte. No entanto, um crescimento acelerado cont?nuo depender? de um aumento do fluxo de caixa para ampliar a flexibilidade das cl?usulas contratuais restritivas (covenants), e esperamos que esse crescimento ocorra mediante fontes adequadas de financiamento. Projetamos que o ?ndice de EBIT sobre despesa financeira l?quida se aproximar? de 2x e o de gera??o interna de caixa (FFO funds from operations) sobre d?vida de 15% nos pr?ximos anos, e a rela??o entre fontes e usos de caixa um pouco acima de 1,2x.

Cen?rio de eleva??o

Uma eleva??o do rating da LMIS seria poss?vel diante de um ganho de escala significativo associado a melhores m?tricas de cr?dito. Nesse cen?rio, esperar?amos que o FFO sobre d?vida se aproximasse de 20% e o EBIT sobre despesa financeira l?quida ultrapassasse 2,4x. Al?m disso, esperar?amos que a liquidez apresentasse consistentemente um ?ndice A/B acima de 1,2x, e um colch?o para os covenants superior a 15%.

Cen?rio de rebaixamento

Poderemos rebaixar o rating da LMIS nos pr?ximos 12 a 18 meses se houver uma deteriora??o na efici?ncia operacional do grupo que enfraque?a as m?tricas de cr?dito consolidadas, com o FFO sobre d?vida ficando abaixo de 12% e o EBIT sobre despesa financeira l?quida em menos de 1,7x. Isso poderia resultar de uma piora da economia local que provocasse queda na demanda e redu??o na capacidade de precifica??o do Grupo LM, associada a restri??es de acesso ao cr?dito para renova??o de sua frota. Nesse cen?rio, tamb?m esperar?amos que a liquidez da empresa se deteriorasse significativamente devido ? piora na efici?ncia operacional e a restri??es aos refinanciamentos, o que levaria ? quebra dos covenants e a um rebaixamento em m?ltiplos degraus.

Descri??o da Empresa

O Grupo LM ? uma empresa brasileira de gest?o de frotas fundada em 1979 e que atualmente conta com uma frota de 25 mil ve?culos, com exposi??o relevante a ve?culos pesados e utilit?rios. Em 1990, o grupo diversificou suas opera??es, adquirindo a Bravo Caminh?es e ?nibus, que opera uma rede de concession?rias de ?nibus e caminh?es Volkswagen nos estados da Bahia e de Minas Gerais. Em 2016, iniciou as opera??es da Aura Brasil, empresa de loca??o de guindastes a?reos.

Em 2018, o faturamento do grupo foi de R$ 637,4 milh?es, incluindo venda de ve?culos, com uma gera??o EBITDA de R$ 261 milh?es.

Nosso Cen?rio de Caso-Base

Nosso cen?rio-base considera as seguintes premissas:

Crescimento do PIB brasileiro de 0,8% em 2019, 2,0% em 2020 e 2,2% em 2021, influenciando a demanda nas opera??es de aluguel de carros e gest?o de frotas;

Infla??o no Brasil de 3,8% em 2019 e 4% nos pr?ximos anos, impactando os custos relacionados ? m?o de obra e ? manuten??o da frota;

Taxa b?sica de juros no fim do per?odo no Brasil de 6,0% em 2019 e 2020 e de 6,5% em 2021, ajustando os custos de capta??o de recursos e as taxas para novos contratos de loca??o de frotas;

Frota ao final do per?odo de cerca de 26.500 carros em 2019, 27.000 em 2020 e de 28.000 em 2021;

Novas emiss?es de d?vida em torno de R$ 300 milh?es a R$ 400 milh?es no pr?ximo ano, para o financiamento de investimentos;

Investimento em aquisi??o de ve?culos de cerca de R$ 670 milh?es em 2019, de cerca de R$ 500 milh?es nos anos seguintes, incluindo renova??o de frota;

Receita de venda de ve?culos de cerca de R$ 240 milh?es em 2019, e entre R$ 300 milh?es a R$ 350 milh?es em 2020 e 2021;

Pagamento de dividendos de cerca de 25% do lucro l?quido do exerc?cio anterior nos pr?ximos anos.

Essas premissas resultam nas seguintes m?tricas de cr?dito:

Receita l?quida de R$ 860 milh?es em 2019, R$ 1 bilh?o em 2020 e pr?xima a R$ 1,1 bilh?o em 2021;

EBIT ajustado em torno de R$ 210 milh?es em 2019, R$ 240 milh?es em 2020 e R$ 250 milh?es em 2021;

FFO de cerca de R$ 165 milh?es em 2019, R$ 210 milh?es em 2020 e R$ 215 milh?es em 2021;

Cobertura de juros pelo EBIT por volta de 2,0x em 2019, aumentando ligeiramente para 2,2x em 2020 e 2021;

FFO sobre d?vida pr?ximo a 13% em 2019 e de cerca de 15% em 2020 e 2021.

Liquidez

Avaliamos a liquidez do Grupo LM como menos que adequada, com a rela??o de fontes sobre usos de caixa de cerca de 1,2x nos pr?ximos 12 meses. A pol?tica financeira do grupo tem sido mais conservadora desde 2017, sustentando uma posi??o de caixa mais robusta, pr?xima aos vencimentos de curto prazo. Entretanto, em fun??o de seu crescimento expressivo em 2019, com um elevado volume de investimentos, o grupo dever? fechar o ano com um ?ndice de d?vida l?quida sobre EBITDA muito pr?ximo ao seu covenant de 3,0x.

Al?m disso, por conta de uma concentra??o de d?vidas no curto prazo e das necessidades de investimentos (capex) para renova??o da frota, vemos sua habilidade em suportar choques como sendo limitada. Contrabalan?ando esses pontos, entendemos que a empresa tem capacidade de ajustar sua d?vida gra?as ? natureza l?quida de parte de seus ativos. Tamb?m consideramos como fontes de caixa a possibilidade de contrata??o de d?vidas com garantia em at? 70% do seu gasto com a compra de ve?culos. Ainda, as novas emiss?es da LMIS est?o sendo contratadas com um pacote de covenants menos restritivo, que requer d?vida l?quida sobre EBITDA abaixo de 3,5x.

Principais fontes de liquidez: Posi??o de caixa de R$ 326 milh?es em 30 de junho de 2019; FFO de cerca de R$ 196 milh?es nos pr?ximos 12 meses ap?s junho de 2019; Novos financiamentos contratados e acesso a d?vida secured para financiamento de parte do capex de manuten??o no total de R$ 324 milh?es.

Principais usos de liquidez: D?vida de curto prazo de R$ 357 milh?es em 30 de junho de 2019; Sa?das de capital de giro de R$ 6 milh?es; Capex l?quido de cerca de R$ 320 milh?es nos pr?ximos 12 meses ap?s 30 de junho de 2019; Pagamento de dividendos de cerca de R$ 13 milh?es.

Cl?usulas Contratuais Restritivas (Covenants)

A flexibilidade financeira do Grupo LM ? limitada por cl?usulas restritivas do tipo de acelera??o de d?vida sobre suas deb?ntures e outros empr?stimos. O covenant mais restritivo requer um ?ndice de d?vida l?quida sobre EBITDA abaixo de 3,0x, e ? medido no final do exerc?cio fiscal. Esse covenant considera os n?meros da LMIS combinados com os da LMTS. Projetamos um colch?o de liquidez de apenas 3% para esse covenant.

No entanto, novas d?vidas est?o sendo contratadas com um covenant de d?vida l?quida sobre EBITDA inferior a 3,5x, o que proporcionar? maior flexibilidade financeira ? empresa.

TABELA DE CLASSIFICA??O DE RATINGS

LM TRANSPORTES INTERESTADUAIS SERVI?OS E COM?RCIO S.A.

Ratings de Cr?dito de Emissor Escala Nacional Brasil

brA/Est?vel/--

Risco de neg?cio Risco-pa?s Risco da ind?stria Posi??o competitiva

Fraco Moderadamente alto

Intermedi?rio Fraca

Risco financeiro Fluxo de caixa/Alavancagem

Agressivo Agressivo

Modificadores Diversifica??o/Efeito-Portf?lio Estrutura de capital Liquidez Pol?tica financeira Administra??o e governan?a corporativa An?lise de ratings compar?veis

Neutro Neutra Menos que adequada Neutra Regular Negativa

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