INFLUÊNCIA DA POLÍTICA MONETÁRIA NA FLUTUAÇÃO DO …

INFLU?NCIA DA POL?TICA MONET?RIA NA FLUTUA??O DO C?MBIO BRASILEIRO ENTRE 2000 E 2009

INTRODU??O

Francisco Roberto Fuentes Tavares de Lira Rosana Paczyk

Neste artigo busca-se verificar a influ?ncia da pol?tica monet?ria brasileira sobre a flutua??o do c?mbio no per?odo compreendido entre 2000 e 2009. Assim, o estudo divide-se em cinco se??es. Primeiro, definem-se os pressupostos que nortearam o estudo e, em seguida, comparam-se as taxas de juros b?sicas de economias selecionadas com a taxa do Brasil (SELIC ? Sistema Especial de Liquida??o e de Cust?dia), a fim de demonstrar o efeito que as disparidades dessas taxas t?m sobre o c?mbio.

Na terceira se??o, ? realizada a descri??o hist?rica dos investimentos em carteira, para posteriormente, relacionar a conta financeira e de capitais com as transa??es correntes. Por fim, a ?ltima se??o destina-se a comparar a evolu??o da taxa de juros brasileira de curto prazo com a taxa de c?mbio.

1 PRESSUPOSTO

A determina??o da taxa de c?mbio ? afetada essencialmente pela demanda e oferta de moeda estrangeira na economia interna, o que influencia no valor da moeda dom?stica, isto ?, se a moeda nacional sofre aprecia??o (taxa de c?mbio baixa) ou deprecia??o (taxa de c?mbio elevada).

As for?as que agem sobre o mercado de moeda estrangeira (divisas) referem-se ?s necessidades e expectativas dos agentes econ?micos em rela??o ?s divisas, o que envolve atividades como a exporta??o e importa??o de produtos, al?m de servi?os (tarifas, royalties, juros). Mas conforme as rela??es econ?micas foram se tornando mais complexas, os fluxos de capitais financeiros passaram a ter uma preponder?ncia maior na determina??o da taxa de c?mbio.

A passagem de um regime de c?mbio fixo para um flex?vel (ou administrado) representa claramente esta condi??o, na qual os ativos financeiros induziram a mudan?as na forma de administrar o mercado de c?mbio.

Num sistema de c?mbio fixo, as autoridades econ?micas possuem a capacidade de determinar o n?vel da taxa de c?mbio, mediante as interven??es feitas pelo banco central em comprar e vender divisas. No entanto, essa pol?tica centrada na gest?o do c?mbio, impossibilita que o Estado domine o n?vel de liquidez monet?ria da economia, j? que a interven??o do banco central depende de medidas, como a "esteriliza??o", na qual o governo, a fim de retirar as divisas

1 Vitrine da Conjuntura, Curitiba, v.3, n. 5, julho 2010 |

do mercado, oferta t?tulos de d?vida p?blica (ALMEIDA et al., 2008). Tal ferramenta possui um alto custo a longo prazo, pois o Estado arca com a expans?o do d?ficit das contas p?blicas.

O regime cambial fixo era efetivo em ambiente de reduzida circula??o de capitais na economia, mas, na d?cada de 1990, com a abertura da conta de capitais promovida por diversas economias (desde as industrializadas at? as emergentes), sua preserva??o ficava insustent?vel, pois o fluxo de capitais aumentava consideravelmente. Logo, o banco central n?o possu?a condi??es de administrar a taxa de c?mbio em um determinado patamar sem sacrificar outras vari?veis econ?micas (d?vida p?blica, infla??o, transa??es correntes), e n?o raro, conduzia o sistema a desequil?brios. Dessa forma, durante a d?cada de 1990, muitos pa?ses foram sacudidos por crises nos mercados de c?mbio, como Brasil, R?ssia e os Tigres Asi?ticos (Cor?ia do Sul, Tail?ndia, Mal?sia e Cingapura) que adotaram regimes flex?veis (CUNHA, 2000).

Com uma taxa de c?mbio flutuante, a economia de uma na??o podia ter a liberdade de manejar outras vari?veis. "(...) sob um sistema de taxas de c?mbio flex?veis, a na??o det?m controle dominante sobre a sua moeda, oferta e pol?ticas monet?rias" (SALVATORE, 2000, p. 276). Dessa forma, a determina??o do c?mbio obedecia ?s condi??es da oferta e procura de moeda dom?stica. Por exemplo: caso a expans?o da oferta de moeda nacional ocorra sem a devida resposta da demanda, isto ?, ultrapassa-a, pode suceder a deprecia??o da moeda diante da eleva??o do n?vel de pre?os (infla??o). A moeda, com a infla??o, ficava fraca e impactava sobre o c?mbio de forma que este se desvalorizasse. Este mecanismo pode influenciar de diversas formas a atua??o da pol?tica econ?mica, pois institu?a a pol?tica monet?ria como meio de manipular a taxa de c?mbio.

Segundo Sics? (2000), o Estado tamb?m poderia influenciar o comportamento do c?mbio ao estimular as perspectivas dos agentes econ?micos no mercado de ativos, por meio da taxa de juros de curto prazo.

A taxa de juros de curto prazo ? o principal instrumento de pol?tica monet?ria utilizado para promover tal administra??o cambial. Como visto, a taxa de juros ? reduzida (aumentada) quando a volatilidade e a tend?ncia da taxa de c?mbio nominal s?o favor?veis (desfavor?veis) (SICS?, 2000, p.134).

A influ?ncia da taxa de juros no mercado de c?mbio baseia-se na premissa de estas estarem atreladas aos t?tulos de d?vida (dom?sticos ou estrangeiros), que constituem produtos transacion?veis. Assim, ocorre a intera??o dos t?tulos de d?vida nacional com os de d?vida

estrangeira por meio das taxas de juros mais atraentes (altas), o que induz ? entrada de divisas.

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Se os investidores demandarem maior quantidade de t?tulos estrangeiros, porque as taxas de juros externas aumentaram em rela??o ?s taxas de juros dom?sticas, ou porque a sua riqueza aumentou, a demanda por moeda estrangeira aumentar?, acarretando uma eleva??o da taxa de c?mbio (i.e., uma deprecia??o da moeda dom?stica) (SALVATORE, 2000, p. 281).

Mostra-se aqui um esquema simplificado para explicar melhor a influ?ncia dos juros sobre o c?mbio.

FIGURA 1 ? MERCADO MONET?RIO, DE DIVISAS E DE T?TULOS DE D?VIDA DOM?STICOS

FONTE: elabora??o pr?pria dos autores com base em Salvatore (2000).

Ent?o, quanto maior a taxa de juros interna em rela??o ? externa, maior ? a atra??o de capitais estrangeiros que investir?o nos ativos nacionais, e assim, elevam a oferta de divisas na economia dom?stica, o que aprecia a taxa de c?mbio.

O Brasil, desde que implantou o regime de c?mbio flex?vel, em 1999, tem manejado a economia por meio da administra??o da taxa de juros de curto prazo, a SELIC (Sistema Especial de Liquida??o e de Cust?dia), tida como a taxa b?sica de juros. Tal instrumento de pol?tica monet?ria n?o tem somente auxiliado no cumprimento das metas de infla??o (estabilidade econ?mica), mas determinado as oscila??es cambiais.

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2 DISPARIDADES DAS TAXAS DE JUROS

O uso da pol?tica monet?ria como meio de influenciar a taxa de c?mbio, depende do n?vel da taxa de juros de uma na??o em rela??o a outra. Para mostrar como o Brasil tem feito isso, ser?o exibidas as taxas de juros a curto prazo (overnight) de cinco economias (Estados Unidos, Uni?o Europeia, Jap?o e Chile), relevantes para a verifica??o da disparidade do pre?o do cr?dito no per?odo estabelecido.

A eclos?o da recess?o global em setembro de 2008, diante da quebra do sistema financeiro norte-americano, ? um dos fen?menos mais importantes e significativos para observar as diferen?as das taxas de juros. Por isso, a passagem de 2008 para 2009 ? um par?metro para observa??o do n?vel dos juros dos pa?ses selecionados, pois no momento da crise, buscaram combater a recess?o ao manter a liquidez da economia, o que conduzia ? redu??o das taxas b?sicas.

GR?FICO 1 ? TAXAS DE JUROS (OVERNIGHT) DE ECONOMIAS SELECIONADAS (m?s a m?s) ? 2000-2009 30

25

% a.a

20

SELIC

FED

15

EU

Japan

10

Chile

5

0

jan/00 jan/01 jan/02 jan/03 jan/04 jan/05 jan/06 jan/07 jan/08 jan/09

m?s/ano

FONTE: Elabora??o pr?pria com base em dados do Federal Reserve, Banco Central do Brasil (BACEN), Bank of Japan, European Central Bank, e Banco Central de Chile. 2010. Nota: As taxas referem-se ao final de cada m?s (final do per?odo). SELIC ? Brasil, FED ? Estados Unidos, EU ? Uni?o Europeia.

Nota-se claramente uma grande disparidade entre a taxa de juros brasileira em rela??o ?s das outras economias, pois durante todo o per?odo abordado, o Brasil apresentou juros que superaram consideravelmente a de outras na??es. Mesmo uma na??o latino-americana como

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o Chile, que possui limita??es em sua estrutura econ?mica (e depende muito de atividades intensivas em recursos naturais, como a explora??o do cobre e a pesca), teve juros que chegaram a ser menores que a da Uni?o Europeia.

GR?FICO 2 ? COMPARA??ES DAS TAXAS B?SICAS DE JUROS DE PA?SES SELECIONADOS DURANTE A CRISE MUNDIAL DE 2008

% a.a

16 14 12 10

8 6 4 2 0

SELIC

FED

European JAPAN Union

Pa?ses

CHILE

final de 2008 final de 2009

FONTE: Elabora??o pr?pria com base em dados do Federal Reserve, Banco Central do Brasil (BACEN), Bank of Japan, European Central Bank, e Banco Central de Chile. 2010.

O contraste entre os juros praticados pelo Brasil com o resto do mundo fica claro ao observar os impactos da crise global de 2008, pois todas as na??es seguiram pol?ticas monet?rias expansionistas, por?m, o Brasil continuou a fixar juros acima dos demais. Mas um dos fatos que mais se destaca nesse gr?fico ? a intensidade da redu??o da taxa de juros, pois a redu??o praticada pelo Banco Central do Brasil abrangeu por volta de 60% (saiu de 13,66% a.a para 8,65% a.a), enquanto economias como a do Chile e da Uni?o Europeia tiveram cortes nos juros na ordem de 160% e 70%, respectivamente. Isto mostra que a economia brasileira possui uma resist?ncia grande quanto ? ado??o de uma pol?tica monet?ria expansionista.

3 INVESTIMENTOS EM CARTEIRA

A partir da d?cada de 1990, houve aumento dos fluxos de capitais no Brasil, devido ? reestrutura??o macroecon?mica realizada pelo pa?s, centrada na abertura comercial e de capitais, na regulariza??o da d?vida externa junto aos bancos credores e na implanta??o do Plano Real em 1994. Atrelada a estas condi??es, emerge a queda das taxas de juros dos pa?ses desenvolvidos, tornando as na??es em desenvolvimento mais atrativas ao capital externo.

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