FEP - Faculdade de Economia da Universidade do Porto



Um comentário sobre o artigo ““Rational” Expectations, the optimal Monetary Instrument, and the Optimal Money Supply Rule” de Thomas J. Sargent and Neil Wallace

Hugo Pinto (070401220); Lúcia Guimarães (070401244); Patrícia Sousa (070401167); Tânia Queirós (070401166)

Jel codes

E31 E52 E58

Palavras-chave

Oferta de moeda; Taxa de juro; Estabilização económica; Informação da Autoridade Monetária

Resumo

Sargent e Wallace (1975) analisam duas regras óptimas de política monetária tendo em conta dois tipos de formação de expectativas com o objectivo de controlar os preços e o produto. Uma regra de taxa de juro que causa indeterminação dos preços e instabilidade do produto e uma regra de oferta de moeda que no longo prazo só controla os preços dada a neutralidade da moeda proposta por Lucas. Por último, analisam a implicação da possível vantagem de informação da autoridade monetária.

Introdução

Sargent e Wallace (1975) analisam duas formas distintas de condução de política monetária, utilizando um modelo reduzido que denominaram modelo ad hoc.

Tendo em conta que o objectivo principal da autoridade monetária é estabilizar os preços e controlar o produto, os autores começam por analisar o controlo da taxa de juro nominal, que implica que para uma dada taxa de juro objectivo a oferta de moeda é tal que satisfaça a procura de moeda e em seguida, e em seguida analisam o controlo da oferta de moeda, que implica que para uma oferta de moeda desejada existe uma taxa de juro que equilibra o mercado monetário.

De seguida, aplicam os efeitos de tais políticas em duas versões descritas no modelo tais como a versão das expectativas autoregressivas, em que os agentes económicos formam as suas expectativas quanto ao futuro tendo em conta o passado e a versão das expectativas racionais, em que os agentes económicos utilizam da melhor forma possível a informação que dispõem para preverem o futuro funcionamento da economia, e que normalmente é compatível com o que se verifica efectivamente (Muth, 1961)[1].

Na versão das expectativas autoregressivas Sargent e Wallace (1975) explicam, utilizando uma função perda quadrática, qual das duas regras determinísticas, regra de oferta de moeda ou taxa de juro, oferece menor perda.

Na versão das expectativas racionais abordam o impacto da regra determinística de oferta de moeda no produto, a utilização de uma função perda quadrática para explicar a regra de oferta de moeda e o impacto da regra determinística da taxa de juro na estabilização de preços e do produto.

O artigo

O modelo ad hoc é um modelo que se baseia num conjunto de pressupostos macroeconómicos com a finalidade de explicar os instrumentos de política monetária utilizados para controlar os preços e o produto.

Este modelo utiliza uma estrutura de equações representativas de uma economia para ajudar na melhor compreensão dos pressupostos inicialmente apresentados.

Começamos por apresentar a equação da oferta agregada:

[pic]

Onde [pic]representa o logaritmo natural da produção, [pic]logaritmo natural do nível de preços, [pic]é logaritmo do stock de capital ou trabalho no final do período t-1. A variável [pic]é uma constante positiva em que i=1,2. A variável [pic] é um termo de perturbação aleatório e não observável. Através desta equação concluímos que um aumento inesperado no nível geral de preços faz aumentar a oferta agregada. Isto acontece porque algumas pessoas não conhecem o nível agregado de preços, mas conhecem o salário nominal ou o preço ao qual podem vender e comprar. Por exemplo, supondo que os todos os preços e salários nominais aumentavam proporcionalmente, o salário real permaneceria inalterado, mas se os trabalhadores não se aperceberem de que os preços também aumentaram pensarão que o salário real aumentou e oferecerão mais trabalho, pelo que o produto aumentará.

De seguida iremos apresentar a procura agregada ou curva “IS”:

Onde [pic]representa a taxa de juro nominal e[pic]corresponde à taxa de inflação esperada pelos agentes económicos em que a diferença entre estas representa a taxa de juro real. [pic] é uma constante positiva de tal forma que que a variável a que lhe está associada contribui positivamente para [pic]. Ao contrário, [pic] é uma constante negativa o que implica que a taxa de juro real influencia negativamente [pic]. O vector de variáveis exógenas[pic]inclui os instrumentos de política fiscal (taxa de imposto e gastos públicos).

Para obtermos o equilibrio no mercado monetário é necessário considerar a curva “LM”:

[pic]

Aqui[pic] é designado logaritmo natural da oferta de moeda. Desta equação concluí-se que um aumento de[pic]provoca igualmente um aumento de [pic], contrariamente, uma variação positiva de[pic]implica uma variação negativa de [pic].

Outra das equações descritas neste modelo é a capacidade produtiva:

[pic]

Dado que [pic] , então uma variação da taxa de juro real terá um efeito inverso no logaritmo da capacidade produtiva no período t ([pic]).

Por fim, estas duas equações:

[pic]

descrevem os processos autoregressivos para as variáveis exógenas, onde [pic] representa as inovações nos processos [pic]e [pic].

O problema da estabilização

Sargent e Wallace (1975) abordam, dentro do contexto de um modelo ad hoc, o problema da estabilização, que compreende a suavização dos pontos máximos e mínimos do pleno emprego do trabalho e da utilização total da capacidade, isto é, passa por minimizar os desvios decorrentes de uma função perda quadrática que separa o produto,[pic], e os preços,[pic], a seguir apresentada:

[pic]

A autoridade monetária para resolver o problema da estabilização, minimiza [pic] comparando duas estratégias alternativas para assegurar o controlo dos preços e do produto, indexar a taxa de juro nominal (rt) e utilizar a massa monetária (mt).

Note-se que, G e H representam, respectivamente um vector de parâmetros conformáveis para θ*t-1 associado à taxa de juro nominal e à oferta de moeda, ou seja, são variáveis consideradas pelas autoridades monetárias que permitem avaliar os efeitos da regra aplicada.

Estas duas regras vão ser analisadas com maior precisão através de duas versões de expectativas a seguir apresentadas.

Estudo das regras de oferta de moeda e de taxa de juro sob expectativas autoregressivas

Sargent e Wallace (1975) abordam os efeitos das duas regras de melhor resposta, regras de oferta de moeda e de taxa de juro, sob um regime de expectativas autoregressivas.

Aqui assume-se que estas expectativas são conduzidas a partir de um regime adaptativo que consiste em os agentes económicos se adaptarem às expectativas geradas pelo mercado tendo em conta o passado. De tal forma que, ao longo do tempo, as decisões serão tomadas com um grau de conhecimento cada vez maior, o que minimiza ou até mesmo elimina eventuais erros tomados em decisões económicas, por exemplo, decisões de consumo ou de investimento.

Sargent e Wallace (1975), pretendem, portanto, analisar os efeitos de tais regras de melhor resposta sobre o controlo dos preços e do produto concluindo que a ideal será aquela que oferece menor perda quando a autoridade monetária decide minimizar a função perda quadrática descrita anteriormente.

Assim, se a autoridade monetária utilizar como instrumento monetário a oferta de moeda, os preços são determinados e portanto à oferta de moeda desejada a autoridade monetária pode alcançar uma qualquer taxa de juro. Sendo o objectivo controlar o nível de preços e o produto, isto consegue-se quando a curva de Phillips não é infinita nem zero, tal como mostra a figura seguinte.

A curva de Phillips original representa uma relação inversa entre a taxa de desemprego e a taxa de crescimento dos salários nominais. Quanto maior for a taxa de desemprego, menor será a taxa de inflação dos salários. A partir da década de 70 a curva de Phillips alterou-se pelo que agora relaciona a variação da taxa de inflação com a taxa de desemprego (Curva de Phillips, (1970))[2] . Em termos de política económica constitui um trade-off entre a eliminação da inflação e a eliminação do desemprego. A curva descrita acima indica que para se obter uma baixa taxa de inflação, seria necessário aceitar um menor nível de emprego. Neste sentido, a determinação de um ponto da Curva de Phillips resultaria da actuação da autoridade monetária, a partir de uma escolha social quanto às alternativas de inflação e desemprego.

Alternativamente, se o instrumento monetário usado for a taxa de juro nominal, diz-se que para uma dada taxa de juro objectivo a autoridade monetária pode conseguir uma determinada oferta de moeda.

Assim, da análise anterior conclui-se que a autoridade monetária para controlar o nível de preços e o produto deve minimizar a função perda em primeiro sob a regra de oferta de moeda e, em seguida, sob a regra de taxa de juro nominal. A melhor regra dependerá dos menores efeitos negativos que provocarem sobre os objectivos a atingir. Esta análise é consistente com a questão empírica apresentada por Poole (William Poole, 1970)[3].

Estudo das regras de oferta de moeda e da taxa de juro sob expectativas racionais

A. Regra de oferta de moeda

Neste ponto vamos abordar a versão das expectativas racionais, no qual Lucas (1972)[4] foi um dos pioneiros no que diz respeito à aplicação à macroeconomia, embora a ideia tenha atraído a atenção generalizada somente depois que Sargent e Wallace (1975) utilizaram a hipótese neste artigo sobre a política monetária óptima. Estes dois economistas utilizaram a Hipótese das Expectativas Racionais para avaliar os efeitos de política monetária através de uma perspectiva monetarista. Segundo eles, os agentes económicos formam as suas expectativas com base na mesma informação que está à disposição dos políticos, agindo de forma a neutralizar cada tentativa sistemática de intervenção na economia.

Genericamente, a hipótese de expectativas racionais pressupõe que os agentes económicos tomam as suas decisões incluindo a determinação dos preços nas conjecturas ou as expectativas relativas ao futuro. Se estas expectativas forem calculadas de forma racional, eles utilizam toda a informação disponível de forma óptima, para produzirem as melhores previsões possíveis.

Aqui vamos explicar quais os efeitos das expectativas racionais na politica monetária. A primeira estratégia que iremos desenvolver é fixar a oferta de moeda, aceitando qualquer taxa de juro nominal, de tal modo que se verifique a estabilização dos preços e do produto.

Numa visão monetarista, a melhor forma de atingir os objectivos da estabilização dos preços e do produto no longo prazo é manter o crescimento moderado da oferta de moeda pelo que o rendimento não é afectado devido à neutralidade da moeda[5].

Uma das conclusões que tiramos é que o produto não é afectado pela regra de oferta de moeda, e isto acontece porque quando a autoridade monetária adopta, por exemplo, uma política monetária expansionista, ou seja, quando a Autoridade Monetária injecta liquidez no mercado, e se esta for antecipada pelos agentes económicos, então o efeito será imediato sobre os preços porque os agentes económicos incorporaram essa expectativa de subida dos preços, e não terá qualquer impacto sobre o produto. Esta regra de oferta de moeda só tem efeito no produto quando não é antecipada pelos agentes económicos, pelo que a autoridade monetária vai usar uma política aleatória (ψt) que fará aumentar a flutuabilidade dos ciclos económicos.

O que Sargent e Wallace (1975) mostram neste artigo é que a parte sistemática da política monetária é irrelevante para a trajectória da produção e do pleno emprego.

Regra de taxa de juro nominal

Tendo em conta a versão das expectativas racionais sob uma regra da taxa de juro nominal concluímos que a determinação de um valor objectivo para a taxa de juro traz como consequência uma indeterminação dos preços e do produto e uma actividade descontrolada da autoridade monetária que injecta ou absorve moeda para manter a todo o custo o valor objectivo da taxa de juro.

[pic]

Ilustração 1: Curva de Phillips vertical, no longo prazo, representada a vermelho.

Wicksell[6] afirma tal situação tendo em conta uma curva de Phillips vertical[7] o que não acontece no nosso modelo.

Informação vantajosa para a autoridade monetária

A informação é algo de valor, uma vez que quem possuir mais informação poderá obter maiores ganhos ainda que subtis. Assim, existindo diferenças de informação na economia entre os agentes económicos e a autoridade monetária pretende-se saber se a autoridade monetária tem vantagem de informação. No caso de possuir vantagem de informação, a autoridade monetária deve usá-la com certos limites, de forma correcta, e de forma subtil para que as politicas utilizadas sejam, tanto quanto possível, as mais eficazes.

Mesmo que exista estas diferenças de informação com a actuação da autoridade monetária através das políticas de estabilização os agentes económicos ficam a saber o estado da economia. Assim, a autoridade monetária deve saber concretamente a diferença de informação que possui em relação aos agentes económicos.

No entanto, segundo Sargent e Wallace (1975), a autoridade monetária não consegue identificar essas discrepâncias de informação, na medida em que a entidade não tem forma de conhecer qual a informação detida pelos agentes. Podemos ainda assim dizer que, a regra óptima é a autoridade monetária ter a mesma informação que os agentes.

Aplicação da regra de oferta de moeda

Hoje em dia, o Banco Central Europeu define uma estratégia de política monetária que passa por estabelecer o objectivo primordial da estabilidade de preços. Esse objectivo é apresentado de uma forma quantitativa: estabilidade de preços é definida como o crescimento anual do índice de preços no consumidor harmonizado não superior (mas próximo) de 2%. Saliente-se que a estabilidade de preços deve ser mantida no médio prazo. O compromisso com um valor estipulado para a estabilidade de preços reflecte a visão que defende que no longo prazo a moeda apenas pode afectar as variáveis nominais e não as variáveis reais, logo a política monetária dever ser afecta ao objectivo que verdadeiramente pode atingir – o controlo da taxa de inflação.

Para fornecer um referencial para a evolução futura da quantidade de moeda, o BCE anuncia um valor de referência para o crescimento do agregado monetário M3. Note-se que o agregado M3 não é um objectivo intermédio de política monetária. De facto, a política monetária não reage automaticamente a desvios do crescimento de M3 em relação ao valor de referência, ou seja, a política monetária não obedece a valores alvo, sendo que M3 apenas funciona como indicador de política monetária em conjunto com outras variáveis financeiras e não financeiras.

A abordagem do BCE para organizar, avaliar e comparar a informação relevante na avaliação dos riscos para a estabilidade de preços baseia-se em duas perspectivas analíticas sobre os determinantes da inflação, referidas como os dois pilares da estratégia de política monetária: análise monetária e análise económica. No nosso contexto concentrar-nos-emos na análise monetária pois, esta centra-se num horizonte de mais longo prazo da inflação, acentuando a ligação existente entre a quantidade de moeda em circulação e os preços.

[pic]

Fonte:ecb.int

Esta análise monetária, em determinadas circunstâncias, pode fornecer informações antecipadas sobre o desenvolvimento da situação financeira. Esta informação é relevante para a política monetária, já que a ocorrência de desequilíbrios financeiros ou de bolhas especulativas nos preços dos activos pode ter efeitos destabilizadores sobre a actividade económica e, em última instância, sobre os preços a médio prazo.

A fim de alcançar o seu objectivo primordial de manutenção da estabilidade de preços, o Eurosistema dispõe de um conjunto de instrumentos de política monetária, tais como as operações de mercado aberto que servem para controlar as taxas de juro de muito curto prazo (taxa praticada nos leilões de cedência/absorção de liquidez de taxa fixa e taxa mínima dos leilões de taxa variável), gerir a situação de liquidez no mercado monetário e sinalizar a orientação da política monetária.

Neste ponto é importante referir a equação de Fisher[8]:

i – taxa de juro nominal

π – taxa de inflação

r* – taxa de juro real

Fisher analisou a relação existente entre a taxa de juro e a inflação. No longo prazo, a taxa de juro real converge para o nível de pleno emprego, r*, e a inflação esperada e efectiva são iguais (πe=π). Também, no longo prazo, quando todos os ajustamentos tiverem já ocorrido, um aumento da inflação reflectir-se-á, completamente, nas taxas de juro nominais.

Esta equação demonstra-nos a forma como o BCE actua. Como vimos atrás não podemos controlar directamente a taxa de juro pois não teríamos controlo sobre os preços, mas podemos controlar a inflação e deixar flutuar a taxa de juro real através de operações de mercado aberto, isto é, operações de injecção ou absorção de liquidez que controlam a subida dos preços sem fixar um valor para a taxa de juro.

[pic]

Este gráfico mostra-nos que nos últimos anos tem havido um esforço do Banco Central Europeu em estabilizar a inflação nos 2%. Quanto às componentes que a integram podemos dizer que os serviços assumem um papel fundamental, principalmente nos períodos mais recentes.

Conclusão

Sargent e Wallace (1975) verificam que para estabilizar a economia é necessário aplicar regras óptimas de política monetária com o objectivo de atenuar os ciclos económicos, isto é, aproximar o mais possível a realidade económica da tendência.

Tendo em conta as expectativas racionais dos agentes económicos, uma regra de taxa de juro nominal causará indeterminação dos preços e do produto, enquanto que uma regra de oferta de moeda controlará o nível geral de preços, mas não o produto dada a neutralidade da moeda no longo prazo. Este ponto é crucial para percebermos a actuação dos últimos anos das autoridades monetárias que procuram controlar os preços com vista à minimização das perdas económicas através de regras de oferta de moeda.

Em suma, as autoridades monetárias procuram agir no sentido de minimizar as perdas económicas decorrentes de políticas discricionárias, compreendendo que não são capazes de detectar as discrepâncias de informação pois não conseguem avaliar as expectativas dos agentes económicos.

Bibliografia

➢ European Central Bank, The implementation of monetary policy in the euro area: General Documentation on Eurosystem monetary policy instruments and procedures, Novembro 2008, verificado em 24/11/2009

➢ Burda & Wyplosz, Macroeconomics- A European text, 4th edition, Oxford, 2005

➢ Dornbusch, Rudiger, e Stanley Fischer, e Richard Startz, Macroeconomia, 7ª edição, Mc Graw Hill, 1998

➢ Gordon, J. Robert, Macroeconomics, 11th edition, Pearson International Edition.

➢ Fisher, Irving, The Rate Interest, Nova Iorque, Macmillan, 1907

➢ Lucas, Robert E. Jr., Some International Evidence on Output-Inflation Trade-offs, American Economic Review, 63 (June 1973)

➢ Muth, John F., Rational Expectations and The Theory of price movements, Econometrica 29 (June 1961)

➢ Poole, William, Optimal Choice of Monetary Policy Instruments in a Simple Stochastic Macro Model, Quarterly Journal of Economics, 84 (May 1970)

-----------------------

[1] Muth (1961)

Foi o pioneiro na formulação das Hipótese das Expectativas Racionais, cujo objectivo, ao formular este conceito, era conciliar a hipótese de racionalidade, usada generalizadamente na modelização do comportamento dos agentes económicos nos mercados de produtos, com o mecanismo de formação de expectativas. Muth argumentou ainda que os erros sistemáticos são incompatíveis com a hipótese de racionalidade.

[2] Curva de Phillips, 1970

“Na década de 70, os efeitos previstos pela curva de Phillips original deixaram de ser verificados de forma empírica, pois as grandes economias verificaram altas taxas de inflação e de desemprego ao mesmo tempo, resultado dos choques petrolíferos ocorridos na altura. Quando a crise foi superada, a correlação mais evidente passou a ser entre a taxa de desemprego e a variação da taxa de inflação, o que desencadeou uma nova versão da curva de Phillips, a versão de Friedman-Phelps, conhecida também por curva de Phillips aumentada. Esta nova ideologia acrescenta à equação original, a análise das expectativas: para que se mantenha a taxa de desemprego a níveis inferiores ao da taxa de desemprego natural, o que importa não é a taxa de inflação, mas sim a sua variação, sendo, assim, necessárias taxas de inflação cada vez maiores para manter as taxas de desemprego abaixo da taxa natural. Assim, pode-se evidenciar que a relação inversa entre a inflação e o desemprego se dá quando a inflação observada está acima das expectativas, e que, de facto, isso se dará somente no curto prazo, já que no longo prazo a inflação observada tornar-se-á igual à esperada, levando a que não seja verificada nenhuma relação entre a inflação e o desemprego.”

[3] W. Poole, 1970

Num artigo clássico, utilizando o modelo IS-LM, demonstrou que para alcançar o objectivo desejado, sabendo que a autoridade monetária dispõe de mais do que um instrumento monetário, pode fazê-lo pela manipulação da oferta de moeda ou da taxa de juro, no entanto, não os pode utilizar de forma simultânea.

[4] Lucas (1972)

Tendo em conta a Hipótese das Expectativas Racionais, Lucas tentou mostrar que os testes econométricos usados para testar a hipótese da taxa natural de desemprego não eram os mais correctos. Para este, num mundo simplificado, em que as expectativas são racionais e em que existe uma taxa natural de desemprego, compreendendo que os agentes racionais não podem distinguir entre um choque monetário (variação na oferta de moeda) e um choque real (variação na oferta ou num parâmetro estrutural de comportamento), o comportamento da evolução dos preços e do produto mostrará um trade-off entre inflação e desemprego. No entanto, conclui que tanto a taxa natural de desemprego como a taxa de juro real são independentes da política monetária, embora sejam afectadas por choques aleatórios.

[5] Milton Friedman, 1963

A Teoria Quantitativa da Moeda é expressa pela Equação de Trocas: MV = PY

Onde M representa o stock nominal de moeda, V a velocidade de circulação da moeda, P o nível de preços e Y o produto real da economia.

Alguns pressupostos relativos à equação das trocas, no longo prazo:

1. 1. Neutralidade da Moeda. Quando dizemos que a moeda é neutra significa que não afecta o produto de uma economia (Y) de forma permanente – ou seja, podemos considerar que um aumento da quantidade de moeda gera um aumento do produto real no curto prazo, mas esse efeito é de curto prazo e não deixa efeitos permanentes na actividade produtiva real.

2. 2. Velocidade de Circulação da moeda é estável (V).

3. 3. Exogeneidade da Moeda. A Autoridade Monetária tem total controlo sobre a oferta de moeda porque controla M e, como V é estável, pode com M contrapor os movimentos de V.

y¡¢

# $ 3 ïßÍï½²¢“²„tetO8Segundo estes pressupostos, vemos que um aumento na quantidade de moeda se reflectirá somente e integralmente no nível de preços (já que V é estável e M não afecta Y). O ponto 3 implica, então, que a Autoridade Monetária é responsável pelo processo inflacionário.

[6] Wicksell, 1935

Distingue a "taxa de juro de mercado", determinada no mercado de crédito bancário, da "taxa natural de juro", concebida como a taxa que equilibra a poupança e o investimento. Para Wicksell, o equilíbrio do nível geral de preços apenas ocorre quando as duas taxas de juro são iguais. Por exemplo, a inflação é originada pela discrepância entre as duas taxas.

[7] No longo prazo, a relação entre inflação e desemprego não é válida uma vez que a taxa de desemprego é independente da taxa de inflação e a inflação observada tornar-se-á igual à esperada, o que não acontece no curto prazo (curvas de cor azul tal como está representado na ilustração 1).

[8] Irving Fisher, The Rate of Interest, Nova Iorque, Macmillan, 1907.

-----------------------

i = π+r*

mt= Hθ*t-1+ψt

[pic]

[pic]

................
................

In order to avoid copyright disputes, this page is only a partial summary.

Google Online Preview   Download